Wenn man davon ausgeht, dass die Ölpreise irgendwann wieder steigen, sind die Aktien der Öl-Supermajors gewöhnlich keine schlechte Wahl. Schließlich warten neben potenziellen Kursgewinnen auch noch satte Dividendenzahlungen. Die Aktie von ExxonMobil, dem weltweit größten börsennotierten Ölmulti, notiert aktuell circa 22 Prozent unter ihrem 52-Wochenhoch.
Der zweitgrößte US-Ölkonzern, Chevron, notiert circa 30 Prozent unter dem 52-Wochenhoch. Royal Dutch Shell hat vom Jahreshoch circa 45 Prozent verloren und die französische Total rund 28 Prozent.
Allein die Aktie von Royal Dutch Shell hat über den letzten Monat rund 15 Prozent ihres Wertes abgegeben. Damit beläuft sich die Dividendenrendite derzeit auf historische 10,2 Prozent. Chevron weist eine Dividendenrendite von über 5,00 Prozent aus, TOTAL S.A. eine Dividende von fast 7,0 Prozent und ExxonMobil immerhin eine Dividende von rund 4,0 Prozent.
Royal Dutch Shell hat seit dem zweiten Weltkrieg kontinuierlich die Dividende erhöht – seit 1942 wurde die Ausschüttung noch nie gekürzt. ExxonMobil und Chevron sind die unangefochtenen „Dividenden-Aristokraten“ in den USA. Die beiden Unternehmen erhöhen ihre Dividendenzahlungen seit 25 Jahren in Folge – sogar im letzten Jahr, als die Ölpreise nach unten sackten.
Die weit verbreitete Meinung ist, dass die integrierten Öl-Majors in der Lage sind, mit ihren hohen Margen aus dem Downstream-Business (dem Geschäft mit der Vermarktung von Treibstoffen und Ölprodukten) und dem Midstream-Business (Pipelines), die Verluste aus dem Upstream-Business (Exploration + Produktion) locker zu kompensieren. Deshalb ist der Großteil der Investoren felsenfest davon überzeugt, dass die Dividenden absolut sicher sind.
„Big Oil“ mit „Big Problems“
Wie das Wallstreet Journal bereits im letzten Jahr berichtete, verbuchten allein die vier Öl-Majors BP, Royal Dutch Shell, ExxonMobil und Chevron in der ersten Jahreshälfte 2015 ein kombiniertes Cashflow-Defizit von 20 Milliarden Dollar. Das bedeutet, dass alleine diese vier Big-Player über die erste Jahreshälfte 20 Milliarden Dollar mehr für neue Projekte, Aktienrückkäufe und Dividenden ausgaben, als sie einnahmen.
Das Problem ist, dass die Aktien der Ölmajors zwar an Wert verloren haben, aber weitaus weniger als die Ölpreise selbst. Vergleicht man den Kursverlauf des XLE, einem ETF, der die großen U.S. Öl- und Gasunternehmen abbildet, mit dem Ölpreis, zeigt sich, dass US-Energieaktien seit 1999 nicht mehr so teuer waren als jetzt. (Performance-Vergleich seit August 2013).
Dividendenkürzungen ante portas
Das zweite Problem ist, dass die fundamentale Lage in Wahrheit wesentlich dramatischer ist, als es dem Großteil der Investoren bewusst sein dürfte. So dürften die Abschreibungen der großen Ölkonzerne alles übertreffen, was wir bislang erlebt haben. Denn mit einem Niedergang der Ölpreise um 70 Prozent, sind Öl- und Gasfelder rund um die Welt nicht annähernd so viel wert, als sie es lange Zeit waren. Und zahlreiche Megaprojekte, in die bereits Milliarden Dollar investiert wurden, machen bei den derzeitigen Ölpreisen keinen Sinn mehr.
Wie bereits erwähnt, haben sowohl Exxon als auch Chevron letztes Jahr trotz des Ölpreisverfalls ihre Dividenden erhöht. Doch ohne einen kräftigen Rebound im Ölpreis, dürften sich Ausschüttungen kaum aufrechterhalten lassen. ExxonMobil genierte in den ersten neun Monaten des letzten Jahres 7,4 Milliarden Dollar Free Cashflow, schüttete aber 9,2 Milliarden Dollar an seine Anteilseigner aus.
ExxonMobil 6 Monate
Chevron verbrannte sogar Geld im letzten Jahr – dennoch zahlte das Unternehmen 6 Milliarden Dollar Dividende aus. Finanziert wurde die Ausschüttung über die Aufnahme von zusätzlich 8 Milliarden Dollar Schulden. Auch der BP-Konzern erhöhte seit dem Deepwater Horizon Desaster in 2011 regelmäßig die Dividende. Im letzten Jahr schüttete BP 2,40 Dollar pro Aktie aus, generierte aber gleichzeitig einen Verlust von 2,49 Dollar pro Aktie. Um die Ausschüttung zu finanzieren, nahm der Konzern 5 Milliarden Dollar zusätzliche Verbindlichkeiten auf.
Selbst Conoco Phillips, ein US-Konzern der bereits mit 25 Milliarden Dollar verschuldet ist und im letzten Jahr 83 Cent Verlust pro Aktie meldete, zahlte in den letzten 12 Monaten 2,94 Dollar Dividende pro Aktie.
Chevron 6 Monate
Mit anderen Worten: Die Dividenden der Ölmultis wurden bislang nicht aus dem operativen Gewinn finanziert, sondern zum Großteil auf Pump. Das Problem ist, dass die Zinsen auf diese Schulden ebenfalls aus der Bilanz finanziert werden müssen. Damit verschlechtert sich die zukünftige finanzielle Lage der Ölmultis zusätzlich.
Sämtliche der genannten Unternehmen haben bereits zehntausende Mitarbeiter auf die Straße gesetzt, massive Einschnitte bei den Ausgaben vorgenommen und Milliardenprojekte auf Eis gelegt oder gecancelt. Doch die Dividende gilt als absolutes Tabu. Erst dann, wenn alle anderen Alternativen ausgeschöpft sind, bleibt als letztes die Kürzung oder Streichung der Dividende. Das liegt an der speziellen Aktionärsstruktur dieser Unternehmen, einschließlich Pensionsfonds, Staatsfonds und Versicherungen. Ohne die Dividenden sind die Geschäftsmodelle dieser Institutionen praktisch hinfällig.
Aus diesem Grund fürchten sich die Manager der Ölkonzerne vor den dramatischen Konsequenzen einer Dividendenkürzung, auch wenn es aus rationaler Betrachtungsweise die vernünftigere Entscheidung wäre.
Ölgiganten vor neuer Abwärts-Spirale!
Was den Ölgiganten die größten Schmerzen bereitet, ist das Upstream-Business, also Exploration und Produktion. Andererseits sorgte die Kombination aus fallenden Rohölpreisen und einer hohen Produktnachfrage im letzten Jahr für satte Margen aus den Raffinerie- und chemischen Sparten. Doch damit es jetzt vorbei. Wie Bloomberg berichtet, sind die globalen „Refining Margins“, die erwarteten Profite bei der Weiterverarbeitung von Öl in Benzin, Diesel, Heizöl und chemische Produkte, im vierten Quartal 2015 um 34 Prozent auf 13,20 Dollar pro Barrel geschrumpft – das entspricht dem heftigsten Rückgang in acht Jahren. Für die europäischen Raffineriebetriebe sind die Margen auf ein Zweijahrestief von 10,90 Dollar im vierten Quartal gesunken. Man bezeichnet diese Margen auch als „Crack Spreads“, die Differenz zwischen dem Preis für Rohöl und den Preisen für weiterverarbeitete Produkte wie Benzin und Diesel. Laut Informationen von BP, sinken die Einnahmen des Unternehmens pro 1 Dollar Rückgang um jährlich 500 Millionen Dollar.
Das bedeutet: Das Sicherheitsnetz der Ölgiganten ist zwar noch vorhanden, hat aber gefährliche Risse bekommen.
Deshalb sind Dividendenkürzungen sehr viel wahrscheinlicher, als es die aktuellen Aktienkurse der Ölmajors vermuten lassen. Im Grunde ist die Finanzierung von Dividenden auf Pump ein Schneeballsystem, das irgendwann schiefgehen muss – es sei denn, wir erleben in Kürze ein „Wunder“ in Form einer rasanten und massiven Ölpreisrallye.
Zu den Kandidaten, die ihre Dividendenpolitik als erstes aufgeben, zähle ich Royal Dutch Shell und Chevron. Ein solcher Schritt würde bei den Investoren sofort den Eindruck erwecken, dass die Probleme sehr viel größer sind als angenommen. Für die wichtigsten Anteilseigner der Ölgiganten, Staatsfonds, Pensionsfonds, Versicherungen und Hedgefonds, wäre die Kürzung der Dividende ein Schock. Gehen Sie deshalb von massiven Kursverlusten der Öl-Majors zwischen 20% und 30% aus.
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Ihr Uli Pfauntsch
Chefredakteur CompanyMaker
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